星期六, 三月 29, 2008

水皮杂谈:第二次被推倒重来的代价

  从6124点到3375点,上证指数在短短的6个月不到的时间里面下跌了整整2767点,下跌的幅度达到45%,如果从998点的牛市起点算,那么跌去了所有涨幅的50%,这样惨烈的跌幅不仅世界股市所罕见,即便和中国历史上最漫长的人造熊市相比,也是有过之而无不及的。

  刚刚过去的那轮大熊市,时间跨度长达5年,但是一次性下跌的幅度却并不大。从2001年6月2245点的头部算起,到11月底管理层暂停国有股市价减持的1350点,上证指数不过跌去了900点,跌幅也就是40%;从2004年反弹的高点1740点算起,跌到998点,也就是700余点,跌幅也不过就40%,而如今在一轮公认的大牛市中,上证指数居然能够在这么短的时间内完成如此深幅的回调,实在是叫人无言以对。

  中国股市毫无疑问,在过去的半年中又被活活地推倒重来了一把。

  无巧不成书的是,经历了一年的打磨,祁斌兄执笔的中国资本市场发展报告白皮书正好在此时此刻上架,中国金融出版社与和讯网一起召集了一个座谈会,邀请了刘纪鹏、吴晓求、曹凤岐和水皮四个人发表感想,遗憾的是当事人在敏感时刻担心言论被认作救市信号而没有到场,尽管如此,座谈会还是被我们四位开成了一个集体呼吁政府救市的座谈会。呼吁有没有用不重要,重要的是活人不能被尿憋死。

  从长期的角度看,中国资本市场前程无限,祁斌兄刻意想把白皮书做成中国版的“伟大的博弈”无可厚非。水皮也一再在各种场合提出,2007年的美国次贷引发的金融危机或许是中美这两个大国资本博弈的拐点,就像1997年的东南亚金融危机反而确立了中国负责任的地区大国的形象一样。2007年也许就会成为中国走向世界性资本强国的起点,在美国这个金融市场陷入流动性短缺危机的时刻,唯独只有中国是流动性过剩,机会不是留给中国的还能留给谁?当然,机会一向是留给有准备的人的,能不能抓住机会还要看我们的管理层。准备不足,错失机会的可能性也是存在的。至少在目前的A股市场,这种自毁牛市长城,葬送股权分置改革成果的危险性越来越大,投资者信心崩溃,国民财富遭遇洗劫,亟待我们的管理层有所作为,重塑我们对于中国经济未来的信心。

  水皮在座谈会上说,中国A股现在3500点面临的风险和998点相比,其实是有过之而无不及的。

  原因之一是大盘蓝筹跌破发行价。中国太保、中煤能源和中海集运都是国有控股的大盘股,中石油虽然没有跌破发行价,但是跌到发行价造成的伤害对投资者更大。一方面对于中石油的投资者而言造成了70%的亏损,一方面持续的暴跌造成对指数形成巨大的压力,拖累所有的股票估值;

  原因之二是A股和H股倒挂,中国平安的股价在H股走强的同时顽强地跌破50元整数关,导致A股和H股倒挂,而中国人寿和工商银行A股和H股的溢价最低时只有50%左右。A股比H股价高是正常的,H股和A股大面积倒挂只有在998点时才发生,而且即使那样,金融股的A股比H股溢价其时也有20%-30%;

  原因之三在于大小非毫无节制地减持。中国平安A股低于H股,有增发的原因,也有多达20多亿股限售股解禁的原因。全流通是股改的结果,不可逆转,但是原始股的持股成本和二级市场投资者的持股成本差距太大,市场向好时抛售压力不大,市场低迷时抛售压力反而巨增。如果没有必要的限制,没有一个市场能够承受2倍于市值的减持压力,即便美国也如此。

  当然,最主要的原因是,中国股市现在的市值容量和投资者的规模都已不是998点时可同日而语的。一天蒸发的市值就是一万亿,换句话说就是人民的财产性损失,全国的股民和基民相加,总数超过一亿,以每个人影响相关人群四人计,影响的人口达四亿,而且这四亿人集中在大中城市,股市的涨跌事关国计民生已经是现实,管理层如果麻木不仁又如何实践“执政为民”的理念,又如何能利为民所谋?

  第一次推倒重来不仅是中国资本的悲剧,更是耻辱,第二次推倒重来同样是中国资本的悲剧和耻辱,但愿我们的管理层能和投资者一样,在哪里跌倒在哪里爬起来。心向未来,从头再来。


——《华夏时报》2008年3月29日

星期日, 三月 23, 2008

水皮杂谈:中国股市的系统性风险何在?

  水皮此前已经说过,政府会不会救市是个伪命题,本来是没有什么讨论价值的,否则,温家宝总理也就没有必要整天密切关注这个市场,更没有必要和来访的美国国务卿赖斯一起出席新闻发布会,传达中美两国政府联手稳定金融市场安全的信念。

  套用一句话,救市不救市是个态度问题,救得了市还是救不了市是个能力问题。从国际上来看,金融市场的危机基本上是10年一次,2007年是美国的次贷危机,1997年是东南亚的金融危机,1987年是华尔街的黑色星期一,1977年是拉美的金融危机,1967年是英镑危机,哪一次危机都不是靠市场的能力能够化解的,最终不是当地政府的干预就是国际组织的一致行动才挽救的。

  当然,并不是所有的人都赞同政府救市观点的。即便在美国政府救市的问题上,也有人持不同观点,简单点讲,就是美国救得,中国政府也救不得。

  一种观点认为,美国政府救市是失败的,道琼斯指数越救越熊,中国政府救市也不会成功。

  的确,道琼斯指数从1月22日创出11600点的低点,此间美国政府又是注资又是降息,道琼斯指数却暴涨暴跌,反复震荡,至今还没有走入上升通道,但是,大家有没有想过,如果没有这些措施,道琼斯指数会仅仅下跌17%就止步吗?如果任由道指一路下泻到10000点以下,美国政府刺激经济的努力还有意义吗?如果没有美联储的大力干预,全球的投资者对美国股市还会有信心吗?

  美国政府救市和中国政府的宏观调控效果是一样的,有人看到房价没有大幅回落就认为宏观调控是失败的,但是客观地讲,如果没有宏观调控,现在的房价或许已经飞上了天。

  另一种观点则不同,认同美国政府的救市,但是却认为中美没有可比性,中国政府救市不可为。

  为什么美国政府可以救市呢?因为美国市场面临的是系统性风险,美国政府已经到了不得不救的地步,是没有办法的事。中国的情况则有所不同,据所谓的有识之士指出,A股的调整不会引发系统性风险,理由居然是现在基金的规模膨胀过快,不少环节存在问题,市场调整正好给基金公司一个缓冲的机会,可以让基金练好内功,目前基金公司现金充裕,规模下来三分之一也不会有问题。

  基金是一种特别的机构投资者,实话实说是一个拿真正的投资者的钱去冒险的职业,挣了拿奖金,亏了拍拍屁股走人。基金什么时候能够练好内功,又为什么要练好内功,恐怕连自己都说不清,而以此为理由反对政府救市,说本末倒置是客气的,不客气的话就是脑袋被驴踢了,这种观点能够堂而皇之地被放在网站的头条,实在令人哭笑不得。

  大家知道股市是经济的晴雨表,反映的实际上是对经济前景的信心。证监会的负责人在股市大跌后分析认为,应该对中国资本市场有信心,因为一是经济保持高速增长,二是上市公司业绩在提升,三是法律监管水平在提升,但是同时也承认现在最大的问题在于投资者的信心不足。

  为什么证监会对股市有信心,而投资者对股市的信心却濒于崩溃呢?

  信息不对称是一方面,政策取向的多变也是一方面,但是更重要的恐怕还是管理层和投资者对于股市现在面临的系统性风险认识存在着较大的差异。

  2008年是股改的关键年,大小非解禁是对全流通的重大考验,供求关系出现重大逆转。毫无疑问,在一个供求关系严重失衡的市场,任何所谓的估值都是苍白无力的。上证指数从6124点调整到3500点,动态市盈率从60倍调整到25倍,这个市场就有价值了吗?不一定。如果股票供给远大于市场需求,即便是动态市盈率下降到10倍,这个市场依然没有任何投资价值。因为股价没有最低,只有更低,这就是真正的系统性风险,这种风险在美国是不存在的,只有在中国这样的新兴加转轨的市场才有,在这样的市场预期中,所有的参与者都是输家,散户是输家,机构也是输家,政府当然输得更多,基金连生存的可能都没有,还练狗屁内功。

  特殊的年份,就必须用特殊的政策,更何况中国股市从来就是一个政策市,要不蹈政策市的覆辙,必须首先让全流通平稳过渡,让市场有一个稳定的环境,对未来有一个良好的预期,所谓开源节流就是一个最现实的选择。

  如果说化解市场的系统性风险就是救市,那么,这样的救市,首先救的不是投资者,而是管理层。


——《华夏时报》2008年3月22日

小醉一下

  很久没有这种感觉了。